Банк Японии был первым центральным банком, который одобрил и реализовал так называемую нетрадиционную денежно-кредитную политику. Банк начал проводить различные беспрецедентные меры денежно-кредитной политики, такие как политика нулевой процентной ставки, количественного смягчения в конце 1990-х годов, то есть до того, как подобные меры стали проводиться другими центральными банками в период и после мирового финансового кризиса. Помимо этого, не очень широко известно, но Банк Японии был первым центральным банком, который впервые ввел в практику такую меру, как «руководство к будущему» (forward guidance) – направленные рынку определенные сигналы со стороны регулятора о возможных будущих действиях и условий этих действий. [5]
Для того, чтобы понять причины, которые привели Банк Японии к применению мер нетрадиционной монетарной политики рассмотрим события и изменения, которые происходили в японской экономике и денежно-кредитной политике.
90-е годы прошедшего столетия для японской экономики характеризовались началом затяжной стагнации и крахом фондового рынка. Валовый внутренний продукт за период с 1990 по 1993 гг. снизился с 5.6% до 0.2%, а индекс Nikkei 225 за тот же период упал с 23 848 до 17 417, то есть более чем на 25% (см. рис.1). На фоне этих событий усилился дефляционный процесс, стала увеличиваться безработица, замедлилось потребление домохозяйств и фирм, а также ревальвировала национальная валюта иена. Так с 1990 по 1993 гг. годовой уровень инфляции снизился с 3% до 1.3%, уровень безработицы вырос с 2% до 2.5% (см. рис.2), доля потребления домашних хозяйств и фирм в ВВП выросла лишь на 2% с 56% до 58% (см. рис.3), а японская иена по отношению к доллару США укрепилась на 24.7% (см. рис.4). Тем самым появилась угроза запуска «стагнационной спирали», когда усиление дефляции, рост безработицы и укрепление национальной валюты становятся причинами снижения экономического роста, что в свою очередь приводит к дальнейшим ростам дефляционных ожиданий, уровня безработицы и укреплению валюты, а это еще сильнее давит на рост ВВП, и так далее. Поэтому для того, чтобы избежать затяжной рецессии, властям Японии необходимо было предпринимать решительные меры.
В ответ на сложившуюся ситуацию Банк Японии принял решение прибегнуть к традиционному денежно-кредитному инструменту воздействия на экономику – регулированию своей учетной, или дисконтной, процентной ставки. Регулятор еще до того момента, как экономические показатели стали демонстрировать стагнирование, с целью простимулировать замедляющуюся деловую активность в стране плавно в течение 1990-1993 гг. снижал ключевую ставку с 6% до 1.75% (см. рис.5). Экономика неоднозначно откликнулась на эти действия центрального банка «Страны восходящего солнца». Положительным являлось то, что с 1993 по 1996 гг. ВВП, выраженный в номинальных ценах, и фондовый индекс Nikkei 225 выросли с 0.2% до 2.6% и с 17417 пунктов до 19361 пунктов (10%) соответственно (см. рис.1), а иена по отношению к доллару США ослабла на 22.9% (см.рис.4). Все также «негативно» себя вели инфляция, безработица и потребление: с 1993 по 1996 гг. годовой уровень инфляции снизился с 1.3% до 0.1%, продемонстрировав в 1995 г. отрицательное значение в минус 0.1%, то есть имела место фактическая дефляция (см. рис.2); доля безработных в общем числе экономически активного населения Японии выросла с 2.5% до 3.4% (см. рис.2); а доля потребления фирм и домохозяйств в ВВП упала с 58% до 57%.
Наблюдая за этими процессами Банк Японии, не имея других альтернатив, далее снижал базовую ставку, которая в 1995 г. была приравнена к 0.5% и держалась на этой отметке до 2000 г. (см. рис.5). Это время охватило период Азиатского кризиса 1997-1998 гг., который стал дополнительным давлением на японскую экономику. Темп роста ВВП в 1998 г. упал до минус 2%, но при этом он вырос до 2.2% в 2000 г., а индекс Nikkei 225 с небольшим периодическим ростом с 19361 пунктов в 1996 г. упал до 8578 пунктов в 2002 г., то есть падение за 6 лет составило 55.7% (см. рис.1). Уровень безработицы с 1996 по 2002 гг. вырос с 3.4% до 5.4%, за этот же период годовой уровень инфляции упал с 0.1% до минус 1.3%, но при этом в 1999 г. этот показатель достигал значения в 1.8% (см. рис.2).
Рисунок 1. Годовые темпы роста валового внутреннего продукта Японии и фондовый индекс Nikkei 225. Примечание: составлен автором на основании данных источников [1, 2].
Годовые уровни инфляции (индекс потребительских цен) и безработицы в Японии. Примечание: составлен автором на основании данных источника [1].
Рисунок 3. Потребление домашних хозяйств и фирм в Японии (% от ВВП). Примечание: составлен автором на основании данных источника [3].
Рисунок 4. Номинальный обменный курс USD/JPY. Примечание: составлен автором на основании данных источника [4].
Рисунок 5. Базовая ставка Банка Японии. Примечание: составлен автором на основании данных источника [7].
Банк Японии, опустив базовую ставку до 0.5% в 1995 г., не понимая и не осознавая всю «нестандартность» сложившихся условий, попала в «ловушку ликвидности». Вдобавок ко всему вместо принятия мер, направленных на выход из этой ловушки, регулятор в феврале 1999 г. официально объявляет политику нулевых процентных ставок (zero interest rate policy), которая фактически началась еще в 1995 г. [5]. В рамках же данной политики учетная ставка Банка Японии в очередной раз снижается, и теперь уже до 0.1%. В конце концов, монетарные власти пришли к выводу, что дальнейшее стандартное снижение процентной ставки будет лишь усугублять ситуацию, и в августе 2000 г. официально объявили завершение политики нулевых процентных ставок. Но это не означало, что учетная ставка будет повышена, так как это могло привести к более пагубным экономическим последствиям, к тому же в это. Регулятор принял решение дополнить действия, направленные на понижение базовой ставки, инструментом, который впоследствии получит название «количественное смягчение», а весь этот комплекс мер будет называться нетрадиционной монетарной политикой. Теоретические аспекты как количественного смягчения, так и нетрадиционной монетарной политики были подробно описаны в первой главе настоящей диссертационной работы.
Официально японское количественное смягчение было объявлено в марте 2001 года, в период кризиса IT-компаний. Японский вариант количественного смягчения основывался на трех столпах. Во-первых, Банк Японии в качестве целевой операционной политики, используя свой баланс, поддерживал достаточный запас ликвидности с помощью банковских резервов. Во-вторых, Банк Японии обязался поддерживать предоставление достаточной ликвидности до тех пор, пока годовой уровень инфляции не достигнет устойчивого значения, равного нулю или выше. В-третьих, регулятор увеличил объем закупок облигаций Правительства Японии в качестве инструмента для инъекций ликвидности. [6]
Прирост баланса Банка Японии в момент объявления количественного смягчения в марте 2001 г. составил 5 трлн. иен и достиг 30-35 трлн. иен к январю 2004 г. (см. рис.6). Увеличение баланса достигалось путем рыночных операций, включавших скупку японских гособлигаций. Суммарные объемы ежемесячных покупок гособлигаций с марта 2001 г. по май 2004 г. выросли с 0.4 трлн. до 1.2 трлн. иен [6]. На этом фоне доходность государственных ценных бумаг Правительства Японии также стремительно снизилась, как и ключевая ставка Банка Японии (см. рис.7). В марте 2006 г. в связи с положительным уровнем инфляции первое количественное смягчение, проводимое Банком Японии, было официально завершено. Так по итогам 2006 г. годовой уровень инфляции составил 0.02%, безработица снизалась до 4% (см. рис.2); годовой темп роста ВВП составил 1.7%, тогда как в 2001 г. этот показатель был равен 0.4%, индекс Nikkei 225 за 2001-2006 гг. вырос на 39% (см. рис. 1). Также регулятор в 2006 и 2007 гг. впервые с 1990 г. повысил процентную ставку сначала до 0.4%, а затем до 0.75% (см. рис. 6).
Регулятор был вынужден вернуться к нетрадиционной монетарной политике в 2010 г. Это было связано с тем, что мировой финансовый кризис затронул и экономику «страны восходящего солнца»: за период с 2007 по 2009 гг. темп роста ВВП упал с 2.2% до минус 5.5%, индекс Nikkei 225 снизился на 30% (см. рис.1); доля безработных в общем числе экономически активного населения увеличилась с 4% до 5%, годовой темп инфляции опустился с 0.06% до минус 1.3% (см. рис.2); иена по отношению к доллару США укрепилась на 22% (см. рис.4).
Рисунок 6. Активы баланса Банка Японии. Примечание: составлен автором на основании данных источника [7].
Рисунок 7. Доходность 10-летних государственных облигаций Японии. Примечание: составлен автором на основании данных источника [2].
Таким образом, при условиях экономического спада и «нулевой» процентной ставки, которая в 2008 г. вновь была снижена до 0.3% в рамках операций по увеличению денежной базы посредством создания фондов целевого кредитования (Special-Funds-Supplying Operations) [8], Банку Японии не оставалось другого варианта, как повторить уже проделанную ранее меру количественного смягчения для восстановления деловой активности. Официально о старте второго количественного смягчения, которое получило название Comprehensive Monetary Easing (далее - CME), было объявлено в октябре 2010 г. CME не было обычным повтором того, что проделал регулятор с 2001 по 2006 гг. Если в первом случае Банк Японии в качестве инструмента инъекции дополнительной ликвидности использовал исключительно государственные ценные бумаги, то теперь баланс регулятора увеличивался и за счет казначейских векселей, корпоративных облигаций, долевых финансовых инструментов (Exchange-Traded Funds (ETFs) and Japan Real Estate Investment Trusts (J-REITs)). То есть CME сочетал в себе как элементы количественного смягчения, так и кредитного. [6]. За период проведения данной политики баланс Банка вырос с 128.7 трлн. до 224.2 трлн. иен (42.5%), при этом в активах доля облигаций, выпущенных Правительством Японии, выросла с 60% до 81%. Официальное завершение CME было объявлено Банком Японии в апреле 2013 г. Стоит отметить, что эти меры имели достаточно сильное положительное экономическое воздействие: за 2011-2013 гг. годовой темп роста ВВП увеличился с минус 0.5% до 1.6%, индекс Nikkei 225 вырос на 48% (см. рис.1), уровень безработицы снизился на 1%, инфляция выросла с минус 0.7% до 0.4% (см. рис.2), доля потребления домашних хозяйств и фирм в ВВП увеличилась с 59.11% до 59.73% (см. рис.3), иена по отношению к доллару США обесценилась на 17% (см. рис.4). Однозначно, все эти показатели демонстрируют то, что деловая активность в японской экономике ускоряется и что период стагнации подходит к концу. Но дефляционные ожидания экономических агентов все еще сохраняются на значимом уровне. В связи с этим Банк Японии в апреле 2013 г. одновременно с объявлением о завершении Comprehensive Monetary Easing, огласила о дальнейшем развитии нетрадиционной денежно-кредитной политики - начале мер, которые были названы Quantitative and Qualitative Monetary Easing (далее – QQE). В этот раз мера количественного смягчения имеет четко выраженную цель – достижение 2%-го стабильного уровня годовой инфляции в течение двух лет от начала программы. Реализация QQE заключается в увеличении денежной базы в два раза через приобретения большего количества японских гособлигаций, в том числе и тех, которые являются долгосрочными, и в прямом воздействии на ожидания экономических агентов. По промежуточным итогам можно считать, что QQE медленно, но все-таки воздействует на ожидания экономических агентов в пользу снижения ожиданий дефляции, что позволило реальной процентной ставке выйти из минуса, что является стимулом для роста реальной экономики. [5]
Таким образом, Банк Японии с переменным успехом заложил начало практического применения мер нетрадиционной монетарной политики. В данный момент центральные банки многие развитых и развивающихся стран изучают и перенимаются опыт, накопленный Банком Японии.
Список использованных источников
