Прошедшая неделя характеризовалась стабильностью обменного курса тенге. Среднее значение обменного курса сложилась на уровне 307 тенге за доллар США (см. рис.1). При этом примечательным фактом является то, что впервые с момента официального перехода на режим инфляционного таргетирования без систематических и существенных валютных интервенций НБРК средняя недельная волатильность обменного курса тенге к доллару США продемонстрировало значение, меньшее 0.5% (0.08% по факту). Прежде значения волатильности обменного курса национальной валюты Казахстана, меньшие 0.5%, в рамках нового валютного режима можно было наблюдать лишь при «массированных» интервенциях НБРК, которые с целью обеспечения стабильности финансового рынка официально проводились в период с 16 сентября по 5 ноября. Данный период времени на рисунке 2, изображающий среднюю недельную волатильность номинального обменного курса тенге к доллару США, выделен красной пунктирной линией.
Рисунок 1. Номинальный обменный курс тенге к доллару США, тенге
Источник: НБРК, расчеты ЦИПЭ
Рисунок 2. Волатильность номинального обменного курса тенге к доллару США, % среднее за неделю
Источник: расчеты ЦИПЭ
Подобная низкая волатильность обменного курса тенге в условиях отсутствия систематических и существенных валютных интервенций НБРК говорит о спаде спекулятивных настроений участников рынка на фоне сокращения тенговой ликвидности, предоставляемой регулятором, а также росте спроса на тенге со стороны юридических лиц, осуществляющие в настоящее время налоговые выплаты. Но сокращение спекулятивных настроений еще не говорит о снижении девальвационных ожиданий у экономических агентов и уровня долларизации в казахстанской экономике. Об этом свидетельствуют данные НБРК по депозитам в разрезе валют. Так с 15 сентября по 15 октября удельный вес «долларовых» вкладов в общем объеме депозитов вырос с 63.8% до 65.9%.
Рисунок 3. Ставки и объемы денежного рынка в разрезе инструментов
Источник: KASE
О стабилизации валютного рынка в течение прошлой недели также говорят данные по ставкам денежного рынка. На рисунке 3, демонстрирующем, как ежедневно изменялись ставки по однодневным репо и своп в течение последнего месяца, красной пунктирной линией выделен период относительной стабилизации ставок и их возврата к значениям, близким к базовой ставке, которая в настоящее время равна 16% годовых.
Стабилизация валютного рынка – это положительный фактор для экономических агентов, который на первый взгляд может сигнализировать о первых успехах режима инфляционного таргетирования (ИТ). Но не будем забывать, что ключевым показателем, на основании которого можно делать выводы о результативности ИТ, является уровень инфляции, или ее прокси -индекс потребительских цен. Напомним, что идея ИТ заключается в том, что для регулирования уровня инфляции и обменного курса применяется базовая ставка, которая при этом нивелирует негативное влияние свободно плавающего обменного курса на инфляцию. Другими словами, эффект переноса обесценения национальной валюты на рост инфляции перекрывается увеличением базовой ставки до любых допустимых значений, которые позволят сдерживать рост уровня цен без создания условий для падения экономического роста.
В казахстанском варианте внедрения ИТ 20 августа базовая ставка была введена «в лице» ставки по однодневным репо. 2 сентября значение базовой ставки было определено на уровне 12%, 2 октября ставку повысили до 16%. Повышение ставки до относительно высоких 16% годовых позволило «обуздать» обменный курс лишь к настоящему времени. А что происходит с инфляцией?
В течение текущего года НБРК и Правительство ставило таргет по годовой инфляции на конец период 6-8%. В период спада годовой инфляции с 7.5% до 3.9% с января по июль 2015 года власти однозначно были уверены, что к концу года инфляция сложится ниже коридора 6-8%. Уверенность усилилась, когда по итогам сентября, то есть после полтора месяца с момента перехода на свободно плавающий обменный курс в рамках режима инфляционного таргетирования, годовая инфляция составила 4.4%. Подобный относительно незначительный рост инфляции на фоне 40%-го обесценения тенге ошибочно привел к выводам, что базовая ставка, установленная на тот момент на уровне 12% годовых, нивелирует обесценение казахстанской национальной валюты. Ошибочность выводов о скором успехе режима инфляционного таргетирования была подтверждена данными по инфляции за октябрь, согласно которым годовой ИПЦ вырос до 109.4% против 104.4% в сентябре. При этом наибольший рост, а именно более 14% годовых, продемонстрировали цены на непродовольственные товары, более 60% которых являются импортными.
В настоящее время многие эксперты ожидают, что по итогам ноября месячный рост инфляции не превысит значений, наблюдавшихся летом, когда месячный ИПЦ в среднем рос на незначительные 100.2-100.8%. Они это объясняют тем, что эффект переноса обесценения тенге на инфляцию завершился. Но мы не согласно с данными выводами и считаем, что перенос обесценения тенге до сих пор продолжается, и за ноябрь месячный рост ИПЦ минимально составит 102.5%. Это подтверждается нашими моделями, а также данными Комитета статистики МНЭ РК по недельному изменению цен на социально значимые товары, покрывающие 33% всей корзины потребительских товаров, или 92% всех продовольственных товаров потребительской корзины. Так, согласно этим данным, изменение цен на социально значимые товары с 3 по 17 ноября составило 101.7%, а если учесть, что с 27 октября по 3 ноября цены на анализируемые товары выросли на 0.6%, то по факту к середине ноября мы имеем месячный рост цен, равный 102.3%, что больше среднемесячного роста цен на все потребительские товары с начало года по сентябрь.
Рисунок 4. Инфляция, % г/г
Источник: КС МНЭ РК, расчеты ЦИПЭ
Таким образом, по истечению 3 месяцев с момента перехода на режим инфляционного таргетирования наблюдаются первые достижения стабильности обменного курса без прямых интервенций НБРК на валютного рынке, но при этом таргет инфляции в 6-8% годовых к концу года уже недостижим. Основная причина подобного «разногласия» заключается в еще не полной привязке «стоимости денег» в экономике к установленной новой базовой ставке. В настоящий момент со стороны НБРК, как регулятора, для дальнейшего преуспевания в рамках режима ИТ требуются действия, касающиеся изменения нормативно-правовых актов, согласно которым в текущий момент ставки по банковским кредитами и вкладам привязаны к ставке рефинансирования, которая сейчас составляет 5.5% и по факту является «мертвым, немонетарным» индикатором.
