В предыдущих работах мы подробно раскрыли тему того, что крупномасштабное применение такого нетрадиционного инструмента денежно-кредитной политики, как количественное смягчение Федеральной резервной системой США, Европейским центральным банком, Банком Англии и Банком Японии было и является вынужденной мерой в сложившихся неблагоприятных с экономической точки зрения условиях. Однозначно можно сказать, что подобные действия центральных банков развитых стран имеют такие положительные внутристрановые эффекты, как увеличение темпов экономического роста, занятости, уровня потребления, стабилизация уровня цен и рост финансовых рынков, что также было описано в предыдущей главе. При этом обратной стороной медали политики количественного смягчения является то, как на нее реагируют экономики других стран. С 2007-2008 гг. до настоящего момента регуляторами США, Европейского Союза, Великобритании и Японии в рамках нетрадиционных монетарных мер в экономику были произведены денежные инъекции в объемах 2.35 трлн., 0.88 трлн., 0.65 трлн. и 1.49 трлн. долларов США соответственно, что в сумме составляет 6.6% от ВВП мировой экономики за 2014 г. или равно сумме ВВП таких стран, как Россия, Бразилия и Турция за тот же год. [1]
Рисунок 1. Чистый отток прямых иностранных инвестиций, % от ВВП. Примечание: составлено автором на основании данных источника [2].
Такие большие объемы средств и современные условия свободного передвижения капитала на фоне низких процентных ставок на рынках стран с развитой экономикой стали причинами того, что из этих стран увеличился отток капитала. На рисунке 1 видно, что за период с 2009 по 2013 гг. чистый отток прямых иностранных инвестиций из США, ЕС, Великобритании и Японии демонстрировал положительные значения, пик которых пришелся на 2011 г. При этом капитал с развитых рынков преимущественно оседал на рынках стран с развивающейся экономикой, где процентные ставки были значительно выше.
Рассмотрим реакцию развивающихся рынков на нетрадиционные монетарные меры регуляторов США, ЕС, Соединенного Королевства и Японии в разрезе трех компонент: рынок акционерного капитала, рынок фиксированного дохода и валютный рынок. В качестве прокси-показателей этих трех компонент развивающихся рынков были выбраны соответственно индекс Morgan Stanley Capital International Emerging Markets Index, индекс J.P. Morgan Emerging Markets Bond (JPM EMBI) Index Global Total Return и средневзвешенный курс валют развитых стран (США, ЕС, Великобритания, Япония), выраженный в средневзвешенной валюте стран БРИКС.
Morgan Stanley Capital International (MSCI) Emerging Markets Index в качестве всеобщего индекса рынка акционерного капитала развивающихся стран был запущен в 1988 г. Тогда в индекс MSCI Emerging Markets Index входили акции компаний из 10 стран, которые занимали долю в 1% от мировой капитализации рынка акций. С тех пор развивающиеся рынки стали неотъемлемой и важной частью глобального размещения портфеля акций. В настоящее время данный индекс охватывает акции более 800 компаний из 23 стран (см. рис. 2) и занимает 13%-ю долю мировой капитализации рынка акций. [4]
Рисунок 2. Развивающиеся рынки, включенные в индекс MSCI Emerging Markets Index . Источник: [4].
Рисунок 3 демонстрирует поведение индекса MSCI Emerging Markets Index за период с января 2005 г. по февраль 2015 г. На данном рисунке видно, что с начала 2005 г. по конец 2007 г. индекс имел сильный, практически экспоненциальный рост с кратковременными коррекциями и увеличился с 528 до 1280 пунктов (140%). Одной из основных причин такого «бычьего тренда» индекса является рост мировой экономики, где развивающиеся рынки имели значительный вклад. Но с началом Великой рецессии индекс опустился ниже значений 2005 г. Так за 2008 г. индекс снизился с 1240 до 460 пунктов (60%). Но индекс демонстрировал низкие показатели лишь в течение с октября 2008 г. по март 2009 г., после чего стал быстро «восстанавливаться». С марта 2009 г. по январь 2010 г. MSCI Emerging Markets Index увеличился с 500 до 1010 пунктов, т.е. в два раза. Пик значений анализируемого показателя после мирового экономического кризиса пришелся на апрель 2011 г. – 1200 пунктов. К концу 2011 г. индекс опустился на 300 пунктов и с тех пор находится в боковом тренде между 900 и 1100 пунктами. Отметим, что период «восстановления» рынка акционерного капитала развивающихся стран пришелся на начало программ количественного смягчения и других нетрадиционных монетарных мер центральных банков развитых стран, а период «волнообразного застоя», или «бокового тренда» совпал с периодами прекращения и возобновления политик количественного смягчения. В связи с этим можно предположить, что нетрадиционные монетарные меры регуляторов США, ЕС, Великобритании и Японии оказывали и оказывают на анализируемый показатель определенную долю воздействия.
Рисунок 3. Morgan Stanley Capital International (MSCI) Emerging Markets Index. Примечание: составлено автором на основании данных источника [3].
Индекс J.P. Morgan Emerging Markets Bond Index (JPM EMBI) Global Total Return был запущен американским инвестиционным банком J.P. Morgan & Co. 30 июля 1999 г. и включал 27 развивающихся рынков (см. рис.4). Данный индекс в настоящее время является самым полным эталоном рынка фиксированного дохода развивающихся стран. В JPM EMBI Global включены номинированные в долларах США облигации Брейди (Brady bonds), еврооблигации, торгуемые кредиты и локальные долговые инструменты, эмитированные развивающимися странами, а также государственными и квази-государственными организациями этих стран.
Рисунок 4. Развивающиеся рынки, включенные в индекс JPM EMBI Global. Примечание: составлено автором на основании данных источника [5].
Ниже представлен рисунок 5, где показано изменение индекса JPM EMBI Global. На нем видно, что долгосрочный рост индекса был прерван в сентябре – ноябре 2008 г., то есть в период усиления и развития мирового экономического кризиса. Но к сентябрю 2009 г. индекс вернулся на докризисный тренд роста, а в дальнейшем даже превышал его. И в данном случае восстановление рынка фиксированного дохода развивающихся стран совпал с запуском и расширением нетрадиционных монетарных мер регуляторов США, ЕС, Соединенного Королевства и Японии. Также наибольшее снижение индекса в посткризисный период пришелся на середину 2013 г., когда усилилось ожидание участников как развитых, так и развивающихся рынков, касательно сужения QE3 - третьего раунда количественного смягчения ФРС США, а дальнейшее восстановление роста индекса происходило на фоне запуска новой программы количественного смягчения Банка Японии «Quantitative and Qualitative Monetary Easing» и развития программы ЕЦБ «Outright Monetary Transactions». Все это позволяет сделать вывод, что и рынок фиксированного дохода развивающихся стран находится под воздействием денежно-кредитной политики центральных банков развитых стран.
Третьим компонентом развивающихся рынков, через анализ которого мы пытаемся рассмотреть внешнее влияние нетрадиционных монетарных политик регуляторов развитых стран, является валютный рынок. Стоит отметить, что именно валютный рынок является наиболее быстрореагирующим на изменение международных финансово-экономических связей. Однозначно прокси-показателем валютного рынка является обменный курс. Но, если в предыдущих двух случаях мы в качестве прокси-показателей рынка акционерного капитала и рынка фиксированного дохода развивающихся стран использовали готовые индексы, являющиеся агрегированными показателями, то в данном случае в связи с отсутствием готового показателя совокупного обменного курса валют развитых стран к валютам развивающихся стран мы осуществили его расчет самостоятельно. В качестве валют развитых стран мы выбрали валюты государств, центральные банки которых реализовывали крупномасштабные нетрадиционные монетарные меры: США, Япония, Великобритания и ЕС. Назовем эти страны условной аббревиатурой US.J.UK.EU. Для показателя валют развивающихся рынков были выбраны валюты стран-членов BRICS: Бразилия, Россия, Индия, Китай и Южно-Африканская Республика. Данные страны характеризуются как наиболее быстро развивающиеся крупные страны, в связи с чем их валюты были представлены нами в качестве основных валют развивающихся рынков.
В качестве исходных данных для составления прокси-показателя валютного рынка развивающихся стран были отобраны номинальные обменные курсы каждой валюты стран BRICS по отношению к каждой валюте стран US.J.UK.EU: BRL/USD, RUB/USD, INR/USD, CNY/USD, ZAR/USD; BRL/JPY, RUB/JPY, INR/JPY, CNY/JPY, ZAR/JPY; BRL/GBP, RUB/GBP, INR/GBP, CNY/GBP, ZAR/GBP; BRL/EUR, RUB/EUR, INR/EUR, CNY/ EUR, ZAR/ EUR. Далее были рассчитаны средневзвешенные обменные курсы совокупной валюты BRICS по отношению к каждой валюте US.J.UK.EU: BRICS/USD, BRICS/JPY, BRICS/GBP, BRICS/EUR. В качестве весов были выбраны доли каждой страны BRICS в среднегодовом объеме торговли с каждой страной US.J.UK.EU за 2008-2013 гг. Данные веса представлены в таблице 1.
Таблица 1. Веса для расчета обменных курсов BRICS/USD, BRICS/JPY, BRICS/GBP, BRICS/EUR.
Примечание: составлено автором на основании данных источника [6]
Далее полученные обменные курсы BRICS/USD, BRICS/JPY, BRICS/GBP, BRICS/EUR были вновь взвешены согласно среднегодовым долям каждой страны US.J.UK.EU в совокупном объеме торговли с BRICS (см. рис. 6)
Таким образом, мы получили прокси-показатель валютного рынка развивающихся стран – номинальный обменный курс US.J.UK.EU/BRICS, изменение которого представлено на рисунке 7.
Рисунок 5. J.P. Morgan Emerging Markets Bond (JPM EMBI) Index Global Total Return. Примечание: составлено автором на основании данных источника [3].
Рисунок 6. Веса для расчета обменного US.J.UK.EU/BRICS. Примечание: составлено автором на основании данных источника [6].
Средневзвешенный курс валют развитых стран, выраженный в средневзвешенной валюте стран BRICS с начала 2005 г. по ноябрь 2009 г. с переменным ростом снижался, и валюты развивающихся стран по отношению к валютам стран US.J.UK.EU укрепились на 13%. Это было связано с ростом цен на такие сырьевые товары, как нефть, уголь, природный газ, зерно, медная руда, железная руда и др., крупнейшими экспортерами которых являются страны BRICS. Но после этого за более чем полгода с ноября 2009 г. по июль 2010 г. валюты развивающихся стран укрепились еще на 11%. Такое резкое ослабление валют развитых стран произошло в разгар применения центральными банками стран US.J.UK.EU нетрадиционных монетарных мер. Можно сделать вывод, что низкие процентные ставки в США, Японии, Великобритании и ЕС, а также избыточная валюта этих стран стали основными причинами подобного изменения анализируемого показателя.
Рисунок 7. Средневзвешенный курс валют развитых стран (США, ЕС, Великобритания, Япония), выраженный в средневзвешенной валюте стран BRICS. Примечание: составлено автором согласно расчетам, которые производились на основании данных источника [3,6].
Затем с середины 2010 г. до середину 2013 г. показатель изменялся в боковом тренде, увеличиваясь и уменьшаясь на +/- 5%. С середины 2013 г. валюты развивающихся стран начали плавную девальвацию, и к середине 2014 г. они по отношению к валютам развитых стран ослабли на 11%. Этот период характеризуется усилением сужения третьего раунда количественного смягчения ФРС, что привело к оттоку иностранной валюты с развивающихся рынков. Но с марта 2014 г. по февраль 2015 г. показатель снизился на 6%. В качестве объяснения этому могут служить ожидание рынков касательно начала количественного смягчения ЕЦБ, сентябрьское объявление Марио Драги о целевых объемах данной политики, а также ее официальное начало в январе 2015.
Таким образом, анализ изменения агрегированных показателей рынка акционерного капитала, рынка фиксированного дохода и валютного рынка развивающихся стран и их сопоставление с различными периодами реализации нетрадиционных монетарных мер регуляторами США, ЕС, Великобритании и Японии не опровергли того утверждения, что политики количественного смягчения центральных банков развитых стран все же имели воздействие на развивающиеся рынки. Касательно характера воздействия предварительно можно утверждать, что на начальных этапах нетрадиционных монетарных мер развивающиеся рынки растут, после стабилизуются, а к концу реализации данных мер рынки демонстрируют спад.
Для более детального и глубокого изучения характеров воздействия количественного смягчения на развивающиеся рынки применим эмпирический метод экономико-математического моделирования на основе структурных векторных авторегрессионных моделей (SVAR)
Список использованных источников
