Наши исследования БАНК ЯПОНИИ: «ПИОНЕРЫ» КОЛИЧЕСТВЕННОГО СМЯГЧЕНИЯ

БАНК ЯПОНИИ: «ПИОНЕРЫ» КОЛИЧЕСТВЕННОГО СМЯГЧЕНИЯ

Банк Японии был первым центральным банком, который одобрил и реализовал так называемую нетрадиционную денежно-кредитную политику. Банк начал проводить различные беспрецедентные меры денежно-кредитной политики, такие как политика нулевой процентной ставки, количественного смягчения в конце 1990-х годов, то есть до того, как подобные меры стали проводиться другими центральными банками в период и после мирового финансового кризиса. Помимо этого, не очень широко известно, но Банк Японии был первым центральным банком, который впервые ввел в практику такую меру, как «руководство к будущему» (forward guidance) – направленные рынку определенные сигналы со стороны регулятора о возможных будущих действиях и условий этих действий. [5]

Для того, чтобы понять причины, которые привели Банк Японии к применению мер нетрадиционной монетарной политики рассмотрим события и изменения, которые происходили в японской экономике и денежно-кредитной политике.

90-е годы прошедшего столетия для японской экономики характеризовались началом затяжной стагнации и крахом фондового рынка. Валовый внутренний продукт за период с 1990 по 1993 гг. снизился с 5.6% до 0.2%, а индекс Nikkei 225 за тот же период упал с 23 848 до 17 417, то есть более чем на 25% (см. рис.1). На фоне этих событий усилился дефляционный процесс, стала увеличиваться безработица, замедлилось потребление домохозяйств и фирм, а также ревальвировала национальная валюта иена. Так с 1990 по 1993 гг. годовой уровень инфляции снизился с 3% до 1.3%,  уровень безработицы вырос с 2% до 2.5% (см. рис.2), доля потребления домашних хозяйств и фирм в ВВП выросла лишь на 2% с 56% до 58% (см. рис.3), а японская иена по отношению к доллару США укрепилась на 24.7% (см. рис.4). Тем самым появилась угроза запуска «стагнационной спирали», когда усиление дефляции, рост безработицы и укрепление национальной валюты становятся причинами снижения экономического роста, что в свою очередь приводит к дальнейшим ростам дефляционных ожиданий, уровня безработицы и укреплению валюты, а это еще сильнее давит на рост ВВП, и так далее. Поэтому для того, чтобы избежать затяжной рецессии, властям Японии необходимо было предпринимать решительные меры.

В ответ на сложившуюся ситуацию Банк Японии принял решение прибегнуть к традиционному денежно-кредитному инструменту воздействия на экономику – регулированию своей учетной, или дисконтной, процентной ставки. Регулятор еще до того момента, как экономические показатели стали демонстрировать стагнирование, с целью простимулировать замедляющуюся деловую активность в стране плавно в течение 1990-1993 гг. снижал ключевую ставку с 6% до 1.75% (см. рис.5). Экономика неоднозначно откликнулась на эти действия центрального банка «Страны восходящего солнца». Положительным являлось то, что с 1993 по 1996 гг. ВВП, выраженный в номинальных ценах, и фондовый индекс Nikkei 225 выросли с 0.2% до 2.6% и с 17417 пунктов до 19361 пунктов (10%) соответственно (см. рис.1), а иена по отношению к доллару США ослабла на 22.9% (см.рис.4). Все также «негативно» себя вели инфляция, безработица и потребление: с 1993 по 1996 гг. годовой уровень инфляции снизился с 1.3% до 0.1%, продемонстрировав в 1995 г. отрицательное значение в минус 0.1%, то есть имела место фактическая дефляция (см. рис.2); доля безработных в общем числе экономически активного населения Японии выросла с 2.5% до 3.4% (см. рис.2); а доля потребления фирм и домохозяйств в ВВП упала с 58% до 57%.

Наблюдая за этими процессами Банк Японии, не имея других альтернатив, далее снижал базовую ставку, которая в 1995 г. была приравнена к 0.5% и держалась на этой отметке до 2000 г. (см. рис.5). Это время охватило период Азиатского кризиса 1997-1998 гг., который стал дополнительным давлением на японскую экономику. Темп роста ВВП в 1998 г. упал до минус 2%, но при этом он вырос до 2.2% в 2000 г., а индекс Nikkei 225 с небольшим периодическим ростом с 19361 пунктов в 1996 г. упал до 8578 пунктов в 2002 г., то есть падение за 6 лет составило 55.7% (см. рис.1). Уровень безработицы с 1996 по 2002 гг. вырос с 3.4% до 5.4%, за этот же период годовой уровень инфляции упал с 0.1% до минус 1.3%, но при этом в 1999 г. этот показатель достигал значения в 1.8% (см. рис.2). 

Рисунок 1. Годовые темпы роста валового внутреннего продукта Японии и фондовый индекс Nikkei 225. Примечание: составлен автором на основании данных источников [1, 2].

Годовые уровни инфляции (индекс потребительских цен) и безработицы в Японии. Примечание: составлен автором на основании данных источника [1].

Рисунок 3. Потребление домашних хозяйств и фирм в Японии (% от ВВП). Примечание: составлен автором на основании данных источника [3].

Рисунок 4. Номинальный обменный курс USD/JPY. Примечание: составлен автором на основании данных источника [4].

Рисунок 5. Базовая ставка Банка Японии.  Примечание: составлен автором на основании данных источника [7].

Банк Японии, опустив базовую ставку до 0.5% в 1995 г., не понимая и не осознавая всю «нестандартность» сложившихся условий, попала в «ловушку ликвидности». Вдобавок ко всему вместо принятия мер, направленных на выход из этой ловушки, регулятор в феврале 1999 г. официально объявляет политику нулевых процентных ставок (zero interest rate policy), которая фактически началась еще в 1995 г. [5]. В рамках же данной политики учетная ставка Банка Японии в очередной раз снижается, и теперь уже до 0.1%. В конце концов, монетарные власти пришли к выводу, что дальнейшее стандартное снижение процентной ставки будет лишь усугублять ситуацию, и в августе 2000 г. официально объявили завершение политики нулевых процентных ставок. Но это не означало, что учетная ставка будет повышена, так как это могло привести к более пагубным экономическим последствиям, к тому же в это. Регулятор принял решение дополнить действия, направленные на понижение базовой ставки, инструментом, который впоследствии получит название «количественное смягчение», а весь этот комплекс мер будет называться нетрадиционной монетарной политикой. Теоретические аспекты как количественного смягчения, так и нетрадиционной монетарной политики были подробно описаны в первой главе настоящей диссертационной работы.

Официально японское количественное смягчение было объявлено в марте 2001 года, в период кризиса IT-компаний. Японский вариант количественного смягчения основывался на трех столпах. Во-первых, Банк Японии в качестве целевой операционной политики, используя свой баланс, поддерживал достаточный запас ликвидности с помощью банковских резервов. Во-вторых, Банк Японии обязался поддерживать предоставление достаточной ликвидности до тех пор, пока годовой уровень инфляции не достигнет устойчивого значения, равного нулю или выше. В-третьих, регулятор увеличил объем закупок облигаций Правительства Японии в качестве инструмента для инъекций ликвидности. [6]

Прирост баланса Банка Японии в момент объявления количественного смягчения в марте 2001 г. составил 5 трлн. иен и достиг 30-35 трлн. иен к январю 2004 г. (см. рис.6).  Увеличение баланса достигалось путем рыночных операций, включавших скупку японских гособлигаций. Суммарные объемы ежемесячных покупок гособлигаций с марта 2001 г. по май 2004 г. выросли с 0.4 трлн. до 1.2 трлн. иен [6]. На этом фоне доходность государственных ценных бумаг Правительства Японии также стремительно снизилась, как и ключевая ставка Банка Японии (см. рис.7). В марте 2006 г. в связи с положительным уровнем инфляции первое количественное смягчение, проводимое Банком Японии, было официально завершено. Так по итогам 2006 г. годовой уровень инфляции составил 0.02%, безработица снизалась до 4% (см. рис.2); годовой темп роста ВВП составил 1.7%, тогда как в 2001 г. этот показатель был равен 0.4%, индекс Nikkei 225 за 2001-2006 гг. вырос на 39% (см. рис. 1). Также регулятор в 2006 и 2007 гг. впервые с 1990 г. повысил процентную ставку сначала до 0.4%, а затем до 0.75% (см. рис. 6).

Регулятор был вынужден вернуться к нетрадиционной монетарной политике в 2010 г. Это было связано с тем, что мировой финансовый кризис затронул и экономику «страны восходящего солнца»: за период с 2007 по 2009 гг. темп роста ВВП упал с 2.2% до минус 5.5%, индекс Nikkei 225 снизился на 30% (см. рис.1); доля безработных в общем числе экономически активного населения увеличилась с 4% до 5%, годовой темп инфляции опустился с 0.06% до минус 1.3% (см. рис.2); иена по отношению к доллару США укрепилась на 22% (см. рис.4).

Рисунок 6. Активы баланса Банка Японии. Примечание: составлен автором на основании данных источника [7].

Рисунок 7. Доходность 10-летних государственных облигаций Японии. Примечание: составлен автором на основании данных источника [2].

Таким образом, при условиях экономического спада и «нулевой» процентной ставки, которая в 2008 г. вновь была снижена до 0.3% в рамках операций по увеличению денежной базы посредством создания фондов целевого кредитования  (Special-Funds-Supplying Operations) [8], Банку Японии не оставалось другого варианта, как повторить уже проделанную ранее меру количественного смягчения для восстановления деловой активности. Официально о старте второго количественного смягчения, которое получило название Comprehensive Monetary Easing (далее - CME), было объявлено в октябре 2010 г. CME не было обычным повтором того, что проделал регулятор с 2001 по 2006 гг. Если в первом случае Банк Японии в качестве инструмента инъекции дополнительной ликвидности использовал исключительно государственные ценные бумаги, то теперь баланс регулятора увеличивался и за счет казначейских векселей, корпоративных облигаций, долевых финансовых инструментов (Exchange-Traded Funds (ETFs) and Japan Real Estate Investment Trusts (J-REITs)). То есть CME сочетал в себе как элементы количественного смягчения, так и кредитного. [6]. За период проведения данной политики баланс Банка вырос с 128.7 трлн. до 224.2 трлн. иен (42.5%), при этом в активах доля облигаций, выпущенных Правительством Японии, выросла с 60% до 81%. Официальное завершение CME было объявлено Банком Японии в апреле 2013 г. Стоит отметить, что эти меры имели достаточно сильное  положительное экономическое воздействие: за 2011-2013 гг. годовой темп роста ВВП увеличился с минус 0.5% до 1.6%, индекс Nikkei 225 вырос на 48% (см. рис.1), уровень безработицы снизился на 1%, инфляция выросла с минус 0.7% до 0.4% (см. рис.2), доля потребления домашних хозяйств и фирм в ВВП увеличилась с 59.11% до 59.73% (см. рис.3), иена по отношению к доллару США обесценилась на 17% (см. рис.4). Однозначно, все эти показатели демонстрируют то, что деловая активность в японской экономике ускоряется и что период стагнации подходит к концу. Но дефляционные ожидания экономических агентов все еще сохраняются на значимом уровне. В связи с этим Банк Японии в апреле 2013 г. одновременно с  объявлением о завершении  Comprehensive Monetary Easing, огласила о дальнейшем развитии нетрадиционной денежно-кредитной политики - начале мер, которые были названы Quantitative and Qualitative Monetary Easing (далее – QQE). В этот раз мера количественного смягчения имеет четко выраженную цель – достижение 2%-го стабильного уровня годовой инфляции в течение двух лет от начала программы. Реализация QQE заключается в увеличении денежной базы в два раза через приобретения большего количества японских гособлигаций, в том числе и тех, которые являются долгосрочными, и в прямом воздействии на ожидания экономических агентов. По промежуточным итогам можно считать, что QQE медленно, но все-таки воздействует на ожидания экономических агентов в пользу снижения ожиданий дефляции, что позволило реальной процентной ставке выйти из минуса, что является стимулом для роста реальной экономики. [5]

Таким образом, Банк Японии с переменным успехом заложил начало практического применения мер нетрадиционной монетарной политики. В данный момент центральные банки многие развитых и развивающихся стран изучают и перенимаются опыт, накопленный Банком Японии.

Список использованных источников

  1. http://data.worldbank.org/indicator
  2. http://www.bloomberg.com/ - терминал «Bloomberg»
  3. http://www.japanmacroadvisors.com/
  4. http://www.oanda.com/currency/historical-rates/
  5. «The Practice and Theory of Unconventional Monetary Policy». Speech at the 17th World Congress Hosted by the International Economic Association (IEA). Haruhiko Kuroda,Governor of the Bank of Japan, June 2014.
  6. «The Effectiveness of Non-traditional Monetary Policy Measures: The Case of the Bank of Japan». Kazuo Ueda, Faculty of Economics The University of Tokyo. October 2011
  7. http://www.stat-search.boj.or.jp/
  8. «Four Stories of Quantitative Easing». Brett W. Fawley and Christopher J. Neely. Federal Reserve Bank of St. Louis Review, January/February 2013, 95(1), pp. 51-88.
Пікірлер 0